索菲亚2018年中报：全屋定制“大家居”渐次展开，渠道持续优化

　　公司公布 2018 年半年报， 2018H1 实现营业收入 29.88 亿元，同比增长 20.12%；实现归母净利润 3.69 亿元，同比增长 25.38%；实现扣非后归母净利润 3.47 亿元，同比增长 23.18%。分季度来看， 2018Q2 实现营业收入 17.45 亿元，同比增长 13.78%；实现归母净利润 2.66 亿元，同比增长 22.5%。 公司预计 18Q1-Q3同比增长 6.91 亿元-8.06 亿元，同比增长 20%-40%。

　　评论：

　　毛利率、净利率上行，期间费用率受广告费用、大宗业务等影响小幅提升。2018H1 毛利率水平 37.67,同比增长 1.42pct； 2018Q2 毛利率 39.76%，同比增长 1.08pct，环比增长 5.01pct。 2018H1 销售费用率 10.15%,同比增长 0.22pct，系广宣费用及大宗业务导致的工程项目费用增加所致；管理费用率 11.71%,同比增长 1.43pct，系研发投入及相关折旧费用增加所致；财务费用率 0.22%,同比增长 0.2pct，系子公司借款利息支出。经营性活动产生的净现金流下降20.16%，系广告费用及大宗业务导致的应收账款增加所致。受益于毛利率的提升， 2018H1 净利率水平 12.35%,同比增长 0.52pct。

　　行业竞争加剧，龙头企业竞争优势凸显： 18H1 索菲亚品类收入增速有所放缓，主要系： 18Q2 同比去年降价、 H1 终端有约 500 门店在翻新、 17 年索菲亚新增店数增长少于其他主要品牌。 随着行业内企业扩张门店、扩充产能，龙头与中小企业面临竞争，索菲亚单店效率持续提升，龙头企业优势凸显， 预计 18-20年净利润分别为 11.38/14.42/17.95亿元，对应当前市值 PE分别为 21.1/16.7/13.4倍，首次覆盖给予“ 强推” 评级。

　　衣柜主业务量质稳步发展，司米橱柜实现盈利，“大家居”战略首见成效。索菲亚衣柜及其配件业务： 18H1 营收占比 83.53%，同比 19.44%， 渠道数与客单价“量质齐升”。 18H1“索菲亚”全屋定制产品客单价同比增长 9.41%，达到 1.04 万元/单（出厂口径价格，不包括橱柜、木门）； 渠道上继续以经销商为主，经销渠道销售占比 86.71%，经销商近 1350 位，专卖店数量 2388 家，其中省会城市门店数占比 19%（收入占比 36%），地级城市门店数占比 28%（收入占比 32%），四五线城市门店数占比 53%（收入占比 32%），公司继续加密一二线、拓展四五六线城市，在低线城市的渠道布局仍具优势。 橱柜业务： 18H1 营收占比 9.32%，橱柜业务稳步发展，目前有经销商 639 家，独立经销商专卖店 766 家，公司于 17H2 及时调整司米橱柜的定价策略等方面出现的问题， 18H1 司米橱柜毛利率上升 10.13pct 达到 25.32%，且在 18 年 6 月实现盈利，进入利润拐点。 木门业务： 米兰纳 MILANA 门店数量较 17 年底增加 64 家达到 159 家，索菲亚华鹤若顺利达产，将具有 45 万樘木门产品（合计对应 10 亿元产值），未来木门业务料将成为新增长点。