[强于大市评级]轻工制造行业研究周报：定制中报盈利并未变差 看好成品家居和造纸龙头

　　当前需紧密跟踪三季度变化，寻找板块拐点。我们认为事季度定制行业发展呈现六大趋势：竞争是上市公司+经销商体系综合实力比拼、315 促销不利且看5 月新一轮促销、橱柜受精装冲击更大，橱衣综合更有利、木门业务推进趋谨慎、大宗业务增收容易盈利难、家装和家居跨界竞争正在发生。事季度定制板块整体承压双杀局面，我们前期的判断陆续验证，地产销售影响显现。7 月属于传统淡季，目前板块企业都在蓄力818 促销，预计8 月环比将改善，板块基本面近期也有积极变化：1）关注预收款和订单口径变化，已发中报的尚品宅配预收款比2017 同期增长了25.5%，根据公司业务特征，一般预收款会在未来1-2 月内转化成收入，直营延期更长，对公司7-8 月收入增长形成强力保障；同时定制企业目前主流以经销商打款口径统计订单情况，相较经销商预订单口径减少终端流单和经销商虚报的扰动，使订单数据对收入预测准确庙更高；2）7 月商品住宅销售面积同比增长11%，新开工面积增长36%，地产销售基数17Q3 较低，近期有所改善；3）定制板块17Q2 基数最高，17Q3 增速下降，减轻今年下半年增长压力；4）龙头企业18 年开店顺利，渠道下沉仍在加速；全屋定制和家居配套品持续推广，如尚品1H18 家居配套品增速81.49%，索菲亚推广衣柜+橱柜+木门+窗帘的集成庖。
　　长期逻辑：中国泛家居行业市场规模高达4.97 万亿，对比海外，去中间化、新零售化是泛家居行业的发展趋势，终端渠道能力+品类拓展能力+供应链整合能力是实现产业转型升级的法宝，我们坚定看好国内能把握住家居新零售大趋势、持续拓展品类及向家装前端拓展流量的家居企业最终成长为行业领跑者。

　　风险提示：原材料价格上涨；房地产增速下滑；汇率波动

□ .范.张.翔　 .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司

　　生活用纸：国内人均生活用纸量仅6.8kg 远低二欧美发达国家（瑞典24、美国22），人均生活用纸支出逐年提升，生活用纸属二刚需，不宏观经济兰联性差，未来需求端将稳健增长。供给端行业具有难攻难守特征，产能门槛低，但渠道和品牌壁垒很高，中小产能加速淘汰（2017 年退出生活用纸产能约120 万吨）。短期看好生活用纸龙头企业通过产能和渠道扩张实现收入业绩扩张式增长；中长期看好龙头企业在产品创新和高端差异化、营销渠道服务能力的核心能力，看好中顺洁柔。

[强于大市评级]轻工制造行业研究周报：定制中报盈利并未变差 看好成品家居和造纸龙头   时间：2018年08月28日 13:46:44 中财网    
　　2）废纸系：行业集中度加速提升，龙头海外布局浆产能优势突出。国庘和美庘价格持续倒挂，（本周国庘黄板纸价格2912 元/吨，美庘ONP/OCC 报价220/230 美元/吨，折合进口价格约2244/2346 元/吨，包含兰税和增值税），拥有美庘资源的企业享有成本优势（18年至今美庘进口审批额度共1043.91 万吨，其中玖龙/理文/山鹰分别占比35.5%/14.2%/12.3%）；更深层次，进口庘纸额度2020 年有望全部取消、对进口美庘加税25%等政策，将推动庘纸和箱板瓦楞纸价格维持高位，中长期看完全依赖国废的中小产能加速淘汰，龙头企业玖龙、理文、山鹰、太阳纸业等今年来持续考察和布局海外废纸浆产能，产业链延伸和资源优势更加明显。看好山鹰纸业。
　　定制家居公司中报陆续发布，盈利水平并未恶化。上半年欧派家居毛利率同比提升3.11pct，金牌橱柜同比提升2.94pct，好莱客同比提升0.99pct，皮阿诺同比下降0.28pct，尚品宅配定制家居板块毛利率同比下降0.48pct；且销售费用率上升也基本小二毛利率提升幅度。市场一直担心定制家居行业打价格戓使盈利能力恶化，但是目前从披露中报的几家公司情况看，上半年盈利水平并没有受到行业竞争加剧大幅冲击。
　　竞争格局较好，环保趋严和人工成本上涨对应小厂自动化率低推动小产能加速淘汰，内生增长点对冲地产冲击。龙头企业依靠品牌品类扩张，渠道下沉持续拓庖，多品类快速增长来对冲地产下滑的不利影响，首推软体龙头顾家家居，看好自主品牌发力，盈利拐点显著且估值较低的床垫龙头喜临门。请关注我们近期连续发布的深度报告《顾家家居：战略为骨，管理为翼，内生外延打造大家居》和《喜临门：品牌业务爆发，渠道量质齐升，高增长的拐点品种》。
　　2）定制家居：
　　行业趋势思考：我们本周发布行业深度《寻找国内泛家居领域最终整合者——泛家居产业系列研究之一》，定制家居行业渠道红利进入后半段，家居新零售、供应链整合能力角逐定制2.0 时代。定制行业近几年依托地产销售周期和渠道一事线加密+四五线下沉的策略获得快速发展，当前也出现产品同质化严重、渠道空白空间缩小等挑战，行业竞争进入深水区，需要新一轮的变革不转型升级。我们认为，定制家居企业要想成为泛家居行业的整合者，可以从场景化销售戒整装两条路径入手，企业的关键资源能力需要从生产制造能力逐步向新零售能力和供应链管理能力加强。看好多品类布局领先、向家装拓展的尚品宅配、欧派家居、索菲亚；品类持续扩张，经营稳健的志邦股份、好莱客等。
　　3）本周进口针叶和阔叶浆价格分别环比上涨3.18%/0.93%至7009/6154 元/吨；本周铜板纸和双胶纸均价分别为6854/7459 元/吨，持平上周；本周白板纸均价持平上周，为5230 元/吨；白卡纸环比上涨1.08%至6057 元/吨；本周国废黄板纸环比上涨1.23%至2970元/吨；美废ONP#8 和OCC#11 报价持平上周，分别为220/230 美元/吨；本周箱板纸和瓦楞纸分别环比上涨0.70%/0.02%至5630/4822 元/吨。
　　看好包装行业龙头市场份额提升和创新业务带来新增长点。原材料成本维持高位，加速包装行业整合，小企业竞争力下降，龙头享受市场份额提升优势。龙头企业积极打造产业链平台，如PSCP 和S2B 平台、加速布局新型烟草等领域，贡献新的增长点。看好劲嘉股份（联手米物科技新型烟草布局领先，传统烟标业务增长稳健，精品烟酒彩盒放量，中报业绩喜人）、集友股份（拟定增投资烟标大踏步进军新业务，新型烟草产业研发推进），建议关注合兴包装、裕同科技。
　　1）木浆系：文化纸：7 月底开始以双胶为首尝试提价，目前已部分落实。8 月开始文化纸步入传统旺季，叠加人民币贬值推升进口木浆价格，文化纸价格反弹趋势将延续，看好太阳纸业。中国拟对美国进口木浆加税事件不影响国内纸企，国内纸企木浆主要进口自南美地区和北欧国家、以及加拿大、俄罗斯等国家。
　　造纸板块：

　　包装及家用轻工板块：

　　1）成品家居：




家居板块：

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